SpaceX刚刚完成了人类历史上最大的IPO。在此之前，美股最大的IPO还是十二年前的阿里巴巴。这家公司此前一直非常神秘，新闻里看到的大多是零星报道：筷子架火箭、火箭爆炸，或者Starlink要搞太空数据中心之类，都很碎片化。上市的一大好处，就是它得公开财务报表。几百页的招股书里，其实藏了不少挺有意思的东西。而且马斯克为了控制权，在SpaceX上搞了一套史无前例的玩法，我当时发现的时候非常震惊。我们赶紧来看看SpaceX上市背后的资本游戏。

这份招股说明书挺特别的，读起来像带彩色插图的科幻小说。上来先亮出使命：“让生命成为多行星物种，探索宇宙的本质，并将意识之光延伸至星辰之间。”是不是有那味儿了？然后放了好几页特别漂亮的图片。它不是先摆事实，而是先烘托情绪、渲染气氛——意思是，我们可不是你们平时投资的那些公司，我们的使命站在地球、站在人类这个高度。接着才是几百页非常详细的业务和财务数据介绍。

招股书把SpaceX的业务分成三大块。

第一块是王牌业务——太空（Space），主要就是造大火箭。关键厉害之处不只是能上天，而是能回收。回收不光看着酷炫，更重要的是便宜。NASA原来把一公斤东西送上近地轨道的成本大约是54500美元，SpaceX的猎鹰九号大概是2720美元，降到了NASA的二十分之一。目前在测试的新箭，理论上要把成本降到100美元以下，还不到原来NASA的千分之二。按这个算，把我送到近地轨道也就不到五千美元——也不知道我算这个干什么。根据招股书，截至今年3月31日，SpaceX已经完成大约650次发射，其中超过85%使用的是可重复使用的推进器。2025年它送上轨道的质量占了全球的80%以上。这部分技术，SpaceX就是没话说，真的厉害。推进器回收、筷子夹火箭的画面，就算你完全不懂技术，第一次看到人类能完成这种操作，也不得不感叹一句牛。

很多人可能被各种火箭切片搞得乱七八糟：星舰、猎鹰、V1、V2、V3……我给你理一理。官网显示的火箭主要有四款：星舰、龙飞船、猎鹰九号和重型猎鹰。最重要的是星舰和猎鹰九号。猎鹰九号可以说是SpaceX走到今天的头号功臣。2015年它第一次成功回收一级火箭，马斯克当时开心得像个小男孩，人类也从此开启了火箭复用时代。SpaceX那些亮眼的发射数据，绝大部分都是猎鹰九号完成的，成功率超过99%。星舰则是还在研发阶段的超重型运载火箭，毫不夸张地说，这是目前SpaceX最核心的竞争力。它分成两级：上面是飞船，下面是超重型推进器，最终目标是两级都能分别回收。截至2026年5月，下面的推进器已经成功回收了好几次（筷子夹模式），上面的飞船目前只实现了海面受控溅落——也就是软着陆到预定位置后销毁，总之还在测试阶段。现在在研发的是第三代V3。剩下两款里，龙飞船主要负责载人运货，重型猎鹰其实就是把三个猎鹰九号绑在一起，计划之后会被星舰替代。大家有个大概概念就行。

研发火箭还要回收，用脚趾头想都知道非常烧钱。虽然它已经拿下很多美国政府和军方订单，2025年营收超过40亿美元，但这块业务单独来看还是亏损的，2025年亏损6.57亿美元。所以太空这块可以说是SpaceX的技术发动机，但不是利润发动机。

利润发动机是第二块——互联（Connectivity），大家更熟悉的名字是星链（Starlink）。2025年这部分营收114亿美元，利润44亿美元，是三大业务里唯一赚钱的。星链计划就是在地球低轨道部署上万颗卫星，给全球提供网络。实时卫星分布图的密度相当夸张。技术本身现在没那么难，难的是怎么低成本、高效率地把那么多卫星送上天。所以它本质上是SpaceX火箭业务众多商业化路径之一。大家看好SpaceX，很主要的一块确实是因为星链，但不是因为它赚的那点钱，甚至也不是因为它未来的潜力，关键是星链向市场、向投资人证明了：SpaceX把太空商业化是可行的。我的太空梦不是纸上谈兵，也不需要总依赖政府或NASA，我自己就能赚钱。之后我在天上干什么都有可能，潜力有多大你们自己想去吧——“把意识之光延伸至星辰之间”，是吧？

插一句个人感受：我之前几次坐飞机，包括今年去南极的时候，都用过星链网络。在比较少数的极端情况下，它的网还真挺不错的，刷视频、开会、工作完全没压力。从体验提升的角度看，星链确实有挺大的价值。这不是打广告，纯粹是个人分享。

第三块业务版图是AI。我觉得它不光是一个业务，更像是一个巨大的饼。马斯克用了TAM（Total Addressable Market，总潜在市场）这个指标：太空业务的总潜在市场是3700亿美元，互联可以达到1.6万亿，而AI总共是26.5万亿美元。AI这块持续亏钱，市场潜力却已经到了26.5万亿——意思是，市场你们看啊，我们现在估值才哪跟哪，以后潜力大着呢。而且这张图是整份几百页招股书里出现的第一张图表，可见其重要性。估计就是因为后面几百页看着太累，先吃口饼垫垫。

需要稍微解释一下：我刚才说讲故事、画饼，用词可能稍微有点调侃，大概意思是SpaceX还处在一个非常宏大的商业叙事的早期阶段，并不是说马斯克就达不到。这块我还是要强调一下。顺着他的AI故事往下看，他打算怎么实现这二十多万亿的潜力？目前公开的是要在太空建超大型轨道数据中心，让数据中心像卫星一样在天上飞，靠太阳能供电，向太空辐射散热，以此解决能源和散热瓶颈。最早会在2028年开始部署。这虽然听着宏大遥远，但多少还有点概念。可它其实只对应了2.4万亿美元的AI基础设施，后面22.7万亿的企业应用才是大头。什么叫企业应用？招股书在第176页藏了对这个概念的解释：通过自动化日常认知任务、协助研究和分析、生成内容和代码，以及优化决策过程，越来越多地支持各行各业的知识工作者。最终，我们认为这一变革可能会将知识工作者转变为自主智能体的赋能管理者，释放前所未有的创造力和生产力水平。每个字都认识，放在一起既高级又一头雾水。强行理解大概就是AI智能体机器人替我们上班。

不过AI业务也不是纯空想。人家毕竟已经收购了xAI，2025年营收32亿美元。就在5月份，SpaceX还公布了一个非常重要的合约，把它的德州数据中心租给了Anthropic，每月收12.5亿美元，到2029年5月到期。这倒是实打实的合同，金额也很大，但没那么性感，跟太空关联不大，而且也不是训练自己的模型，是把算力租给别人。数据中心业务竞争其实非常激烈，得跟那么多大厂混战。总之，AI这块只能说道路还很漫长。

这就是SpaceX大致的三大业务：太空业务是技术底座，互联业务是赚钱机器，AI是未来、是饼，也是真烧钱。他讲的故事大概是：拥有大火箭这个核心技术，就垄断了一切太空故事的叙事权；通过星链验证这个故事真的能实现；再站在AI的风口讲一个庞大的太空AI故事，让估值起飞。

了解了大致业务，接下来看他为什么要上市。你可别想当然觉得上市就是一下子变现、赚钱谁不喜欢。对普通人来说，上市实现财富自由肯定美死，但对马斯克就不一样了。上市最关键的弊端是：财务信息得公开，控制权会被稀释；一旦有负面新闻或财务表现不好，就得出来解释，会受到资本市场和舆论持续不断的裹挟，得不停应付合规、舆论、资本等等。这对世界首富马斯克来说成本极高，这也是他之前说过“过早上市会让SpaceX非常痛苦”的原因。但到了2025年，马斯克改口了，确认了2026年的上市计划。具体为什么？

首先第一个原因确实是缺钱。当然不是太空那部分业务缺钱，那部分靠星链已经完全能养活了。缺钱主要是AI。这也是为什么2023年SpaceX几乎没什么融资债务，但到2024年AI市场爆发，融资一下涨到118亿，2025年又变成263.5亿。AI基建花钱不难理解。融资这块有个挺有意思的点：它2026年的200亿美元过桥贷款。过桥贷款不是长期借给你发展业务的，而是短期帮你过个桥。过什么桥？就是收购xAI并上市。收购xAI会继承过来一屁股xAI的债，所以SpaceX得先借钱把这笔债还上，等SpaceX上市有钱了再把这笔还掉。

xAI为什么会有那么多债？别纯以为是做AI烧钱。那大概175亿美元的债务里，AI基建大概只占了50亿，剩下125亿是当年马斯克收购Twitter时背的债。我给你大概理一下：2022年马斯克轰轰烈烈收购Twitter，借了125亿美元债务，把Twitter改名为X；2025年xAI收购了X，就继承了那125亿美元债；2026年SpaceX又收购了xAI，继承了那125亿加上xAI的50亿债；然后SpaceX借了一笔过桥贷款，把原来那些债一口气全还清了，现在变成了SpaceX的新债；最后它上市把这笔过桥贷款再还掉。这回投行里最高兴的应该属摩根士丹利了，因为当年马斯克收购Twitter那一百多亿的债，主要就是向摩根士丹利借的，这也成了华尔街历史上被套牢最久的并购债之一。这回终于解套，还能顺便赚一笔IPO承销费，那不开心才怪。这笔过桥贷款背后的借贷银行阵容极其豪华：高盛、美国银行、花旗、摩根大通、摩根士丹利。这些投行都不傻，各顶各的精。过桥贷款只是敲门砖、只是前菜，真正的主菜是那笔史上最大的IPO。他们为的是能承销这笔IPO，承销费可就赚海了。最终SpaceX的承销商有21家银行，但最主要的就是第一排这五位——正是给它提供过桥贷款的那五位。

SpaceX为什么要上市？刚才说的是缺钱这个原因，还有就是为了老员工可以退出变现。再有一点，这点纯粹是我个人的猜测：AI资本热这么一起来，整个AI的估值都到天上去了，所以SpaceX极有可能也想吃到这波红利。

现在SpaceX上市，没有人怀疑它的火箭牛，争议最大的是它能不能撑得起这一万多亿的估值。它一上来就是全美市值第七大的公司，已经超过特斯拉了，非常夸张。这个估值是什么概念？跟它估值类似的公司，沃尔玛营收七千亿，Meta两千亿，高通、蔚来、特斯拉这些高科技产业营收也都在六百亿往上，但SpaceX只有不到两百亿。一般看估值主要看市盈率（市值除以利润），但SpaceX亏钱，没法算市盈率，这对刚上市的公司也合理。那能看什么？可以看市销率（市值除以营收）。特斯拉是15倍，英伟达是25倍，而SpaceX IPO空降就接近100倍，这是美股里头最高的。所以你能看出来，真的有很大一部分人用真金白银去投票，觉得SpaceX值这个价，对它有信心。估值高对SpaceX来说意味着什么？就是它可以以非常非常低的成本去融资。之前美国最大的IPO是阿里巴巴，当时融了250亿美元，消耗了自己大概15%的股份；而SpaceX融750亿，只消耗了4.2%。这么便宜的融资、这么高的估值，也成为它选择现在这个时间点上市的重要原因之一。

关于SpaceX还有一个非常重要的点：马斯克的控制权。我们知道马斯克之前在公司控制权上栽过好几次跟头。比如他当PayPal CEO的时候，在飞往澳大利亚的飞机上直接被董事会罢免了；再比如OpenAI，也可以说是有点狼狈地被踢出来了；包括特斯拉，你以为他就全说了算吗？马斯克就算乱七八糟各种股权加起来都算上，特斯拉的投票权他也只占百分之二十出头，想干什么还得经常对董事会以辞职相要挟，恨不得刀架在自己脖子上才行。所以马斯克这回也是吃一堑长一智，一定要用尽各种方法把SpaceX的控制权牢牢攥在自己手里。他虽然公司上市了（go public），但这个控制权一点都不能public。

它的掌控权甚至可以说严格到变态。SpaceX的普通股分三类：A类是一股一票，B类是一股十票，C类是一股零票。上市之前，马斯克手里有12.3%的A类股票和93.6%的B类股票，加总起来占公司投票权85.1%。这次上市对外融的也只是A类股票，B类还是马斯克自己牢牢控制。我简单算了一下，上市之后马斯克的控制权从原来的85%降到了84%。而且这还没完，他自己还觉得不保险，在S-1里头还规定：B类股东有权选举董事会里过半的董事。也就是说，B类股的股东可以控制董事会，而马斯克在B类股股东里占了93.6%。甭管他对外进行多少轮A类股的融资，他都可以控制董事会。怎么样，很哇？所以美国的三大公共养老金也发出了联名性警告，说SpaceX这套结构真的是新奇又极端，大概就是说闻所未闻。

关于马斯克，招股书里还藏着一个非常有意思的信息：他的激励计划。我觉得这个其实有点番外篇的意思。在第235页的地方，就这么简简单单、非常笼统地形容了一下，但背后其实是一个极其庞大、你听完甚至会觉得很扯的激励计划。简单来说，就是董事会为了激励马斯克，专门给他定了一套目标，达到这些目标就会额外获得多少多少股票奖励。特斯拉已经做过三轮这种激励计划了，马斯克全都达到了。董事会一看这招好呀，对于马斯克这种奇人，就必须要有奇特的激励，之后这些目标定得越来越离谱，被称作Moonshot Plan，我觉得大概可以翻译成极限挑战。2025年底，特斯拉又轰轰烈烈地给马斯克开出了第四轮极限挑战，里头比较主要的是特斯拉市值要达到8.5万亿（当时特斯拉市值的八倍）。如果这些目标全达到，马斯克将获得价值一万亿美元的特斯拉股票作为奖励。

再看SpaceX。相比较而言，特斯拉那个就已经非常容易达到了。SpaceX给出的计划在那一页里还有两版：一个太空版，一个AI版。太空版大致是这样：首先市值目标分了十五个阶梯，SpaceX市值达到这么多，马斯克就会获得相应的股票奖励。里头最高的一档是7.5万亿的市值，马斯克会获得10亿股B类股票。你是不是感觉7.5万亿好像也没那么扯？它高是高，但估值已经完成三个目标了，再往上翻五倍也还行。但你仔细看，要求里还有第二条：达到这个市值指标的同时，还必须在火星上建立永久人类殖民地，并达到至少一百万居民。这你直观想，完全不是一个量级，肯定非常遥远了。如果它真的能在火星上搞一百万居民，那我想它市值肯定远不止7.5万亿了。这俩完全不是一个难度。其实仔细一想，它也不是不可能达到。如果我们咬文嚼字的话，这一百万居民不一定非得是人类呀，也可以是小猫、小狗或者土豆什么的——我就可以让火星上有一个人类居民，那也算人类殖民地了，然后再配上一百万个土豆，这样难度会小很多。开玩笑的。总之这一百万火星居民这个计划，你听听是吧。

AI那版也没强到哪去。首先市值要达到一定标准，这回是6.565万亿美元，比太空版还低一点，但同时必须建立非地球数据中心，达到每年100太瓦的算力。大家可能没概念：我们经常听说吉瓦，现在一个超大数据中心是1吉瓦的算力，1太瓦等于1000吉瓦，所以100太瓦就是10万吉瓦。目前全球总用电量大概也只有3太瓦，100太瓦就相当于目前全球总功耗的33倍，还得是在外太空达到。你看这两个极限挑战：一个要一百万火星殖民，一个要在太空实现100太瓦算力，两个这么扯的计划是为什么呢？答案其实很简单——这个激励计划设计的初衷压根儿就没打算让马斯克实现。那干嘛还费这么大劲设计这个激励计划？是为了凑字数吗？肯定不是。当然一部分原因也是为了激励马斯克，万一人家实现了。但另外关键的原因甚至没写在招股书正文里，而是藏在了激励计划的附加条款里：参与人享有B类股持有人的全部权利和特权，包括投票权，自授予日起立即生效。什么意思？就是说，马老板，就算您最后完不成目标、股票拿不到，但从今天开始，这些股票对应的投票权就全归您了，不需要完成什么极限挑战。

刚才不是说马斯克有93.6%的B类股票吗？你要是仔细看，他批注里有一行小字说了，这55亿股的B类股里头包含了13.02072285亿股的限制股。哪来的13亿限制股？我们把课本再翻回到第235页这个激励计划：太空版给了马斯克多少股？对，是10亿股；AI版给了多少？3.02072281亿股。加起来是多少？正好13.02072285亿。这不就明了了吗？这两个极限挑战虽然几乎不可能完成，但投票权已经算在马老板头上了。这哪是什么极限挑战计划呀，应该就叫投票权白送计划。

最后再看看SpaceX自己列出来的未来可能的市场畅想。这些我就不评价了，我也不敢评价：地面点对点旅行、太空旅游、在轨道上制造、前往月球和火星的客运和货运、在月球和火星上生产能源、月球和火星上制造，还有小行星采矿。

这些就是关于SpaceX上市还有资本操作，一些我想简单聊聊的地方。它的估值确实非常夸张。我觉得可以说是马斯克通过这么多年成功的商业履历，带来的散户、资本、银行对他的信任，从而转化成了非常高的马斯克溢价。有一家肯定合理：你想，同样业务的两家公司，一个CEO是马斯克，一个是我，那能一样吗？也正因为大家买它是对于马斯克这个人的信任，所以他独揽控制权，在资本市场来看也不是什么坏事儿，甚至有人觉得是好事儿——他还不用受到资本的裹挟呢。这个就仁者见仁、智者见智了。但不得不说，SpaceX上市真的是把这个故事给讲全了。我也真的好奇，大家觉得三年以后的SpaceX会变成一个什么样的公司？又撑不撑得起它现在的估值。